ลงทุนในหุ้นสาธารณูปโภคเวียดนาม

ประเทศที่กำลังพัฒนาขึ้นอย่างรวดเร็วเช่นเวียดนาม  หรือว่าที่จริงทุกประเทศที่เติบโตเร็วมากนั้น  สิ่งหนึ่งที่มักจะขาดแคลนมากที่สุดในระบบเศรษฐกิจก็คือ  “สาธารณูปโภค” ทั้งหลายเช่น  ไฟฟ้า  น้ำประปา  ถนนหนทางและสนามบิน  ทั้งนี้เพราะว่ากิจกรรมทางเศรษฐกิจทั้งหลายต่างก็ต้องใช้บริการจากสาธารณูปโภคเหล่านั้นและต้องการใช้มากขึ้นอย่างรวดเร็ว  แต่ประเด็นก็คือ  สาธารณูปโภคเหล่านั้นคนที่สามารถจะสร้างได้มีเพียงรายเดียวคือรัฐบาลซึ่งต้องอาศัยเงินงบประมาณที่มักจะไม่เพียงพอ  ดังนั้น  วิธีที่จะทำเพิ่มให้เร็วพอที่จะรับกับความเจริญเติบโตทางเศรษฐกิจได้ก็คือการให้สัมปทานและให้เอกชนเข้ามารับภาระแทนพร้อมกับการให้ “ผลตอบแทนที่เหมาะสม” กับภาระและความเสี่ยงของเงินลงทุนในขณะนั้น

รัฐบาลเวียดนามใช้หลักการให้สัมปทานและ/หรือให้เอกชนเข้ามาสร้างสาธารณูปโภคค่อนข้างมากและทำมานานพอสมควรโดยเฉพาะในด้านของไฟฟ้าที่มีความต้องการเพิ่มมากและเร็วที่สุด  น้ำใช้ในอุตสาหกรรมและน้ำประปา  ทางด่วนเก็บเงินและสนามบินซึ่งเพิ่งจะ “โอนเป็นเอกชน” และนำเข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์เมื่อไม่กี่ปีมานี้  อย่างไรก็ตาม  การขยายตัวของสารสาธารณูปโภคก็ดูเหมือนว่าจะยังไม่พอและความต้องการน่าจะยังโตต่อไปอีกมากเมื่อคำนึงถึงการเติบโตของอุตสาหกรรมในประเทศ  การย้ายถิ่นฐานเข้าเมืองของคนที่เคยทำงานอยู่ในชนบท  และการเติบโตของคนชั้นกลางที่มีรายได้มากขึ้นที่ต้องการสิ่งอำนวยความสะดวกเช่น  เครื่องใช้ไฟฟ้าและรถยนต์ซึ่งต้องอาศัยพลังงานไฟฟ้าและถนนหนทางมากขึ้นอย่างรวดเร็ว ดังนั้น  สาธารณูปโภคจึงน่าจะเป็นอุตสาหกรรมที่เติบโตเร็วและยาวนานที่สุดอย่างหนึ่งในระบบเศรษฐกิจเวียดนามนับจากวันนี้ไปอีกอย่างน้อย 10 ปีข้างหน้า  พูดง่าย ๆ  เป็น  “เมกาเทรนด์” 

ข้อจำกัดของธุรกิจสาธารณูปโภคก็คือ  มันเป็นธุรกิจที่มักจะถูกควบคุมอย่างใกล้ชิดจากรัฐโดยเฉพาะในด้านของการกำหนดราคาขายที่ไม่สามารถทำกำไร “เกินกว่าปกติ” ได้ แต่ในขณะเดียวกัน  มันก็มีข้อดีที่ว่ารัฐมักจะ  “การันตีผลตอบแทน” ที่จะได้รับในระดับหนึ่งที่เหมาะสมกับการลงทุนหรือต้นทุนของคนที่นำเงินมาลงทุน  ตัวอย่างเช่น  ถ้าทุกอย่างเป็นไปตามแผน  สามารถขายบริการได้ตามเป้าหมายบวกลบไม่เกิน 20% คนที่ลงทุนก็จะได้ผลตอบแทน 12-15% ต่อปีเป็นเวลา 25 ปี  เป็นต้น และนั่นก็เป็นสิ่งที่กิจการสาธารณูปโภคในตลาดหลักทรัพย์ทำหลาย ๆ ปีมาแล้ว  และก็ยังจะทำต่อไปโดยที่เงื่อนไขก็คงต้องเปลี่ยนไปบ้างโดยเฉพาะในเรื่องของผลตอบแทนหรือที่ในวงการสัมปทานเรียกว่า IRR ของโครงการอาจจะต้องลดลงเนื่องจากอัตราดอกเบี้ยที่ลดลงมากของเวียดนาม

เมื่อผมเริ่มเข้าไปลงทุนในตลาดหุ้นเวียดนามประมาณ 6-7 ปีที่แล้ว  หุ้นกลุ่มแรกที่ผมเลือกนั้น  นอกจากหุ้นที่ใช้วิธี “กรอง” จากหุ้นที่มีราคาถูกมากแบบ VI แล้ว  ผมก็ยังซื้อหุ้นสาธารณูปโภคจำนวนมาก  โดยเหตุผลก็คือ  ผมไม่รู้จักหุ้นในตลาดเลย  และนั่นก็คือความเสี่ยงที่สำคัญ  แต่ผมคิดว่าหุ้นที่ทำสาธารณูปโภคน่าจะมีความปลอดภัยและให้ผลตอบแทนที่ดีระดับหนึ่ง  ที่สำคัญ  ราคาหุ้นค่อนข้างถูก  ค่า PE ไม่เกิน 10 เท่า PB ไม่เกิน 1 เท่า  บางตัวจ่ายปันผลถึงปีละเกือบ 10% และแทบทั้งหมดนั้นมี Market Cap. ต่ำกว่ามากเมื่อเทียบกับหุ้นแบบเดียวกันในตลาดหุ้นไทย  เช่น  หุ้นโรงไฟฟ้าที่มีกำลังผลิต 1,500 เม็กกะวัต ในเวียดนามนั้นอาจจะมีมูลค่าตลาดแค่ไม่กี่พันล้านบาทเทียบกับหุ้นไทยก็คงจะเป็นหมื่นล้านบาทขึ้นไป  เป็นต้น
 

ผลการลงทุนในหุ้นสาธารณูปโภคเวียดนามของผมในช่วงที่ผ่านมานั้นน่าจะเรียกว่าแค่  “พอไปได้” และด้อยกว่าพอร์ตเวียดนามโดยรวมของผม  ถ้ามองเฉพาะกำไรจากราคาหุ้นก็ต้องถือว่าผิดหวัง  สิ่งที่เข้ามาช่วยน่าจะเป็นเรื่องของปันผลที่ค่อนข้างจะงดงามและเฉลี่ยน่าจะเกิน 5% ต่อปีขึ้นไป  หุ้นโรงไฟฟ้าบางตัวจ่ายถึงเกือบ 10% ต่อปี    ถึงวันนี้ผมคิดว่าหุ้นสาธารณูปโภคของเวียดนามนั้นจะเป็น “ซุปเปอร์สต็อก” ค่อนข้างยากแม้ว่ามันจะเป็นกลุ่มที่โตเร็วมาก  เหตุผลของผมก็คือ  เกณฑ์ของรัฐบาลเวียดนามไม่เหมือนกับเกณฑ์ในประเทศไทย  คนที่ทำสาธารณูปโภคในไทยนั้นมีโอกาสที่จะได้กำไรเกินกว่าปกติหรือเกินกว่าที่ประมาณการไว้ได้  นั่นก็คือ  ถ้ามีคนใช้บริการมากกว่าที่ตั้งเป้าไว้  บริษัทของไทยสามารถเก็บกำไรนั้นได้ทั้งหมด  แต่ถ้าขาดทุนก็ต้องรับไปเอง  ในขณะที่ของเวียดนามนั้น  กำไรเกินก็ต้องคืน  แต่ขาดทุนก็ได้รับการชดเชย  ดูแล้วจะคล้าย ๆ  กับพันธบัตรประเภท “ดอกเบี้ยผันแปร” ตามผลประกอบเสียมากกว่า

แต่ถ้าถามว่าหุ้นสาธารณูปโภคของเวียดนามในวันนี้น่าลงทุนหรือไม่  ผมคิดว่ามันก็น่าลงทุนเป็นส่วนหนึ่งของพอร์ตเพื่อลดความผันผวน  เหตุผลก็เพราะว่า มันน่าจะให้ผลตอบแทนที่ดีใช้ได้ไปอีกนานเนื่องจากกิจการมีความมั่นคงสูง  มีกำไรและปันผลที่ดีและยังมีราคาที่ไม่แพงเลย  เพราะแม้ว่าดัชนีตลาดหุ้นเวียดนามจะปรับตัวขึ้นมากแต่หุ้นสาธารณูปโภคกลับขึ้นน้อยกว่ามาก  ในความคิดของผม  การที่ดัชนีตลาดหุ้นเวียดนามปรับตัวขึ้นมากในปีสองปีที่ผ่านมานั้น  นอกจากเรื่องของการเติบโตของกำไรของบริษัทจดทะเบียนแล้ว  ยังน่าจะเป็นเพราะว่าอัตราดอกเบี้ยในท้องตลาดหรือต้นทุนเงินทุนนั้นลดลงมาอย่างรวดเร็วซึ่งส่งผลให้คนย้ายเงินออมจากสถาบันการเงินเข้าสู่การลงทุนในตลาดหุ้นอย่างไม่เคยปรากฏมาก่อน  เพราะ “ส่วนต่าง” ระหว่างการลงทุนในตลาดหุ้นที่ให้ผลตอบแทนสูงกว่าเงินฝากค่อนข้างมาก

ในด้านของหุ้นสาธารณูปโภคเองนั้น  ผมก็คิดว่าผลตอบแทนจากการลงทุนในสาธารณูปโภคเช่น การทำโครงการไฟฟ้าหรือน้ำประปาหรือทางด่วนเองนั้น  ก็ได้ “ล็อค” ผลตอบแทนเป็น IRR ไว้ที่ค่อนข้างสูงเป็นกว่า 10% ต่อปีขึ้นไปตามอัตราดอกเบี้ยที่สูงถึงกว่า 7-8% ในช่วงเวลานั้น เมื่อถึงวันนี้ที่อัตราดอกเบี้ยลดต่ำลงมามากแต่ก็ไม่ได้มีการปรับ IRR ลง  ผลก็คือ  กิจการก็น่าสนใจมากขึ้น  มันเหมือนกับว่าเรามีพันธบัตรเก่าที่ให้ดอกเบี้ยปีละ 12% อยู่  ในขณะที่ดอกเบี้ยในท้องตลาดตอนนี้เหลือ 2-3% เราจะอยากขายพันธบัตรนี้ไหม?  เก็บไว้กินยาวต่อไปไม่ดีกว่าหรือ?  ในความเป็นจริงของตลาดหลักทรัพย์ที่พัฒนาแล้ว  จะมีคนสนใจซื้อพันธบัตรนี้มากขึ้นมากซึ่งจะทำให้ราคาพันธบัตรพุ่งขึ้นไปสูงเป็นเท่าตัวได้เลย  แต่ในตลาดหุ้นเวียดนามดูเหมือนว่าคนจะไม่ตระหนักในประเด็นนี้  ราคาของหุ้นสาธารณูปโภคซึ่งคล้าย ๆ  กับ “พันธบัตร” ที่จ่าย “ดอกเบี้ย” สูงมากนี้คนไม่รู้และอาจจะไม่ต้องการ   ทำให้ราคาพันธบัตรหรือหุ้นอาจจะถูกกว่าความเป็นจริง   เป็นไปได้ว่าวันหนึ่งตลาดจะตระหนักและให้คุณค่าหุ้นสาธารณูปโภคเพิ่มขึ้น—แบบที่หุ้นสาธารณูปโภคของไทยเคยเป็น  ที่ในอดีตหุ้นสาธารณูปโภคนั้นไม่ค่อยปรับตัวขึ้นเลยเป็นเวลายาวนาน  แต่แล้ว  ถึงวันนี้  หุ้นสาธารณูปโภคหลายตัวก็วิ่งขึ้นไปราวกับซุปเปอร์สต็อก

หุ้นสาธารณูปโภคที่น่าสนใจในตลาดหุ้นเวียดนามนั้น  นอกจากหุ้นโรงไฟฟ้าสารพัดที่รวมถึงที่ใช้ถ่านหิน  ก๊าซธรรมชาติ  น้ำจากเขื่อน  โซลาร์  และลมแล้ว  ยังมีกิจการที่ผลิตน้ำอุตสาหกรรมและน้ำประปาที่กำลังเติบโตเร็วมาก  โครงการทางด่วนซึ่งกำลังจะเปิดและใกล้จะเปิดจำนวนมากพร้อม ๆ  กับปริมาณรถยนต์ที่เพิ่มขึ้นมากในเวียดนาม และหุ้นสนามบิน ที่มีราคาไม่แพงนักโดยเฉพาะที่วัดโดย Market Cap. เทียบกับหุ้นคล้าย ๆ  กันในตลาดหุ้นไทย  นี่ยังไม่ได้พูดถึงหลายกิจการที่ธุรกิจ  “เพิ่งจะเริ่มต้น” และกำลังโตอย่างรวดเร็วในขณะที่ไทยนั้นส่วนใหญ่น่าจะ “อิ่มตัวแล้ว”

เป้าหมายผลตอบแทนต่อปีของการลงทุนหุ้นสาธารณูปโภคในตลาดหุ้นเวียดนามนั้น  ผมคิดว่าเราควรตั้งไว้ไม่เกินปีละ 10-15% ต่อปีในช่วงประมาณ 5 ปีข้างหน้า  สิ่งที่ดีก็คือ  ผมคิดว่านี่เป็นหุ้นที่มีความเสี่ยงต่ำและมีความมั่นคงของธุรกิจสูงและในปัจจุบันราคาไม่แพง  ที่สำคัญ  หุ้นมีขนาดค่อนข้างใหญ่  มีจำนวนมากพอสำหรับคนที่ต้องการลงทุนในปริมาณที่มากและไม่ต้องการรับความเสี่ยงมากเกินไปในตลาดหุ้นเวียดนามที่ยังไม่ได้พัฒนามากและมีความเสี่ยงค่อนข้างสูง  อย่างไรก็ตาม  การวิเคราะห์เพื่อเลือกหุ้นลงทุนก็เป็นสิ่งที่จำเป็น  หรือไม่อย่างนั้นก็ควรจะเลือกหุ้นที่เป็นตัวหลัก ๆ  ของสาธารณูปโภคนั้น ๆ  ไม่จำเป็นต้องเลือกตัวเล็กเพื่อหวังว่ามันจะโตเร็วกว่า